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► 私人信用持续(xu)收缩+政策“有所保留”，使得(de)整体信用周期难以大幅扩张，导致市场底部有支撑，但上行空间(jian)也受(shou)限(xian)。当前(qian)中国信用周期的核心困境在于，回报与成本倒挂(gua)的情况下，私人部门的信用收缩仍在延续。背后的原因(yin)，并非是钱(qian)不够多或利率的绝对(dui)水(shui)平不够低，而是在相对差距上居民和企业(ye)感受(shou)的回报预期低于成本，即私人部门面临的融资成本与(yu)回报依然倒挂，抑制了私人(ren)部门主动加杠杆的(de)意愿。解决之道，相比(bi)单纯降低成本（利率已经很低(di)且流动性十分充裕），更有效手段是(shi)提高(gao)回报(bao)预期，这需靠外力干预（财政逆周期调节）或新增长点（AI科技与新消(xiao)费）的出现。从这(zhe)个框(kuang)架出发，不难理解去年9月底以来市场表现的脉络(luo)：一方面，市场(chang)之所(suo)以能企稳反弹且底部不断抬(tai)升，是因为上述两个层面积极变(bian)化：924后财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩，以及春节后AI突破(po)带来新的投资方(fang)向。但另一方面(mian)，市场之所以屡次(ci)冲高(gao)回落，是因(yin)为预期每次过度亢奋且(qie)政策“有所保留”，使得(de)信用周期没有彻底走出收缩(suo)。

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